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顺发恒业:未来三年业绩高度锁定

发布时间:2010-03-22    研究机构:天相投资

2009 年净利润下降31.2%,符合市场预期。公司今日发布2009 年报:营业收入16.2 亿元、同比下降31.7%;营业利润4.2 亿元、同比增长14.0%;归属母公司净利润2.9 亿元、同比下降31.2%;基本每股收益0.27 元,符合市场预期。公司2009 年不进行利润分配。

立足杭州、布局长三角的中型开发商。公司是鲁冠球旗下万向集团的地产业务平台,主要在长三角地区二三线城市(以杭州为大本营)从事住宅项目开发。公司目前在建、拟建项目权益建筑面积合计243 万平米,主要分布在以下三个城市:杭州(143 万平米)、南通(26 万平米)、淮南(74 万平米)。

2009 年销售增速大幅领先于杭州平均水平。2009 年是公司重组完成之年,是公司实现战略转型的第一年。公司2009 年主力销售项目是旺角城12 号、和美家与风雅乐府三个项目(均位于杭州),年内完成合同销售面积33.2 万平方米、合同销售金额44.6 亿元,同比增速分别为236%和315%,大幅领先于杭州平均水平(据搜房网统计:2009 年杭州市商品住宅销售面积和销售金额同比增速分别为191%和188%),主要得益于市场繁荣和推盘加快;销售均价13449 元/平米,同比上涨23.5%。

2009 年可供结算资源较少。公司2009 年无新增竣工项目,参与结算的主要是已竣工项目的剩余现房,以风雅钱塘二期为主,实现结算收入16 亿元、同比下降32%。

但结算毛利率大幅提升,这是营业利润得以正增长的主要原因:公司2009 年结算毛利率为40.2%,同比提升18 个百分点,主要得益于结算均价上涨。

净利润下降源自营业外收入。公司于2009 年02 月完成资产重组,并对全资子公司顺发恒业(000631)有限公司实现了同一控制下的企业合并,所以对2008 年财务报表进行了追溯调整。公司2008 年因债务豁免和政府补助等带来营业外收入1.4 亿元,2009 年营业外收入仅0.09 亿元。

拿地速度很快。2009 下半年以来,公司明显加快了拿地速度,同时在项目区域分布上也有突破,在杭州和淮南的布局基础上新进入南通地区。2009 年07 月以来,公司一共耗资51.7 亿元,在杭州(拱墅、桐庐、萧山)、淮南、南通等地新增建筑面积139 万平米,其中,杭州、淮南、南通分别为71.3、41.6 和26.5 万平米。

未来三年业绩高度锁定,但增速相对平稳。得益于2009 年杭州房地产市场的繁荣和公司对推盘时机的成功把握,公司未来三年的主力结算项目均完成大部分销售,截止2009 年底预收款项余额为45 亿元,未来三年业绩高度锁定。

2010 年:公司2010 年参与结算的主力项目是旺角城12 号:该项目位于杭州萧山、由10 栋高层住宅及2 幢公建构成,可售面积16.3 万平米,2008 年01 月开盘,截止2009 年底已预售15.7 万平米,预售金额18.0 亿元、销售均价11500 元/平米;预计竣工时间为2010 年12 月。

2011 年:公司2011 年参与结算的主力项目是和美家:该项目位于杭州萧山、由9 栋高层住宅、6 栋商业单体及1 幢公建构成,可售面积15.8 万平米, 2009 年06 月开盘,截止2009 年底已预售11.3 万平米、预售金额13.1 亿元、销售均价11600 元/平米;预计竣工时间为2011 年12 月。

2012 年:公司2012 年参与结算的主力项目是风雅乐府:该项目位于杭州萧山、由8 栋高层住宅、11 栋排屋及1 幢公建构成,可售面积12.3 万平米,2009 年06 月开盘,截止2009 年底已预售11.1 万平米、预售金额12.2 亿元、销售均价11000 元/平米;预计竣工时间为2012 年06 月。

2013 年将爆发式增长。有别于2009-2012 年每年主力结算项目只有一个的状况,公司2013 年内竣工项目有五个,合计建筑面积115 万平米, 2009 下半年启动的规模扩张战略将进入收获期。

财务状况比较健康。公司报告期末资产负债率为81.9%,剔除预收款项之后的真实资产负债率为19.6%,在行业当中处于很低水平,长期财务结构比较健康。剔除预收账款之后的真实速动比率为12,短期偿债压力非常小,公司的负债当中预收款项占绝大部分。公司报告期末账面现金14.9 亿元、比期初增加13.7 亿元;其中,经营现金流为10.1 亿元,主要得益于销售大幅增长。

调低2009 年度非公开发行股票募资净额2.5 亿元。公司董事会修订了2009 年度非公开发行股票预案,将募集资金净额下调2.5 亿元至12.5 亿元(取消补充流动资金项目),其余条款如发行股数上限(1.6 亿股)和发行底价(9.76 元/股)等均不变;如果发行成功,公司长期财务结构和现金状况将进一步改善。

盈利预测和投资评级。暂不考虑2009 年度非公开增发的影响,我们预计公司2010-2011 年的每股收益分别为0.34 元和0.52 元,以昨日收盘价9.70 元计算,低于非公开增发底价9.76 元/股,对应的动态市盈率分别为28 倍和19 倍,估值水平较高;但考虑到公司未来三年业绩高度锁定、2013 年业绩爆发式增长以及大股东万向集团的强大实力,我们维持公司“增持”评级。

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